一、市場回顧

1、宏觀經濟

外部經濟

09年3月份OECD組織公佈的最新經濟領先指標顯示全球經濟目前仍然處在一個下滑過程當中。最新的所有OECD國家的經濟領先指標較之前一個月下滑0.9點，環比下滑的幅度有所減緩，同比下降9.1個點。具體分國家和地區來看：在發達國家，歐元區國家最新的經濟領先指標較之上一月下滑0.6點，同比下降8.4個點；美國的經濟領先指標環比下滑1.4個點，同比下滑10.8個點；日本則是環比下滑1.5個點，同比下滑9.6個點；在發展中國家，中國最新的經濟領先指標環比下滑2.1個點，同比下滑14.8個點；巴西的經濟領先指標環比下降2.7個點，同比下降10.1個點；印度和俄羅斯的經濟領先指標則分別環比下降1和3.3個點，同比下降9.6和19.4個點。從經濟領先指標上來看，目前全球範圍內的宏觀經濟仍然處在一個低谷當中，還沒有一個明顯的經濟反轉信號。

圖：發達國家OECD領先指標的變動

資料來源：OECD

圖：發展中國家OECD領先指標的變動

 資料來源：OECD

從最近公佈的美國宏觀經濟數據來看，美國的宏觀經濟仍然處於低谷當中，但是PMI、消費以及房地産市場的一些信號表明美國宏觀經濟目前已經有了一定企穩的跡象，至少繼續大幅下滑的可能性很小。

在工業産出方面，2 月份工業産出環比下降1.4%，同比下降11.2%。製造業産出環比下0.7%，同比下降13.1%。工業産能利用率由上月的71.9%下降至70.9%，製造業産能利用率由上月的67.9%下降至67.4%，均徘徊在多年以來的低位。但是在PMI指數方面，美國ISM的製造業指數在2月份環比上升0.2個點，已經是連續兩個月的反彈，這對於美國製造業企穩是一個利好的信號。

圖：美國工業産出的下滑、製造業指數的回升

資料來源：Bloomberg、中金研究部

在消費方面，2月份零售額環比下降0.1%，同比下降8.6%。除去汽車消售，零售額環比上升0.7%，同比下降5.0% 。在消費者信心指數方面，3 月份密歇根大學消費者信心指數較2月上升0.3個百分點至56.6。消費者信心指數的回升零售額的企穩表明美國銷售有企穩的跡象。

圖：美國消費下滑放緩及消費者信心指數回升

資料來源：Bloomberg、中金研究部

在勞動力市場方面，2 月份非農就業人數繼續下跌，較上月減少65.1 萬人。失業率上升至自1983 年以來的新高，達到8.1%。勞動力市場目前仍然處於不斷的下滑過程當中。

圖：美國就業市場的持續不景氣

資料來源：Bloomberg、中金研究部

在房地産市場方面，2月份新屋銷售量環比上升4.7%，為33.7萬套。待售新屋庫存下跌至33萬套，按照當前的銷售速度，存貨出清時間從1月份的12.9個月降至12.2個月。另外，2 月份新屋開工數從1 月份的年化47.7 萬套上升至年化58.3 萬套，環比大幅上升22.2%。這些房地産市場的數據來看，房地産市場目前顯露了一些積極的信號。

圖：美國房地産的下滑

資料來源：Bloomberg、中金研究部

總體來説，從上述的經濟數據來看，美國經濟仍然處於低谷當中。但是消費、房地産市場的一些積極信號表明美國宏觀經濟目前處於一個築底的過程當中，經濟再次大幅下滑的可能性較小。

國內經濟

   在週邊經濟的影響下，中國的宏觀經濟在2008年四季度也經歷了較大幅度的調整。2008年4季度GDP 增長6.8%，比3季度大幅放緩2.2個百分點，創下近7年以來新低。從2009年前兩個月的數據來看，在出口惡化的影響下，工業增加值和消費的數據仍然表現比較疲軟，但是在基建的拉動下，固定資産投資增長比較強勁。具體的情況如下：

l          出口的劇烈下滑

2 月份出口同比下降25.7%，進口同比下降24.1%，貿易順差48 億美元。在週邊經濟大幅放緩的情況下，中國的出口目前遭遇到了嚴重的挑戰。不過目前有一個好消息就是，美國的消費目前略有企穩的跡象，這對中國的出口應該説是一個重要的利好消息。

圖：出口的大幅下滑

資料來源：國家統計局、中金研究部

l          工業增加值走弱，消費開始放緩

1-2 月份工業增加值繼續放緩至3.8%，創有史以來最低。這兩個月的工業生産較為低迷主要原因是過去兩個月大多數企業都在去庫存化過程當中。1-2月份中國社會總零售消費品同比增長15.2%，消費較之2008年20%以上的增長已經有了大幅的放緩。

圖：工業生産走弱、消費放緩

資料來源：國家統計局、中金研究部

l          固定資産投資增長強勁

1-2月份固定資産投資同比增長26.5%，考慮到1-2 月PPI 同比下降3.9%，實際增長可能更為強勁。固定資産投資的增速主要得益於基建項目的拉動，中鐵路投資增長210%；與基建相關的水泥和煤炭投資增長59%，有色金屬投資增長47%，電力投資增長20.6%，均有所加快。而在房地産市場方面，房地産固定資産投資同比增速放緩到1%，房地産市場仍然較為疲軟。

圖：固定資産投資增長比較強勁

資料來源：國家統計局、中金研究部

l          CPI、PPI繼續放緩，通脹壓力完全緩解

2 月份CPI 同比下降1.6%，PPI 同比下降4.5%，原材料、燃料、動力購進價格下降7.1%。從目前的情況來看，通脹的風險已經完全消除。

圖：CPI、PPI下降顯示通脹壓力完全釋放

資料來源：CEIC、中金研究部

綜合上面的情況，我們可以看到目前出口、消費、工業生産都處於較低的位置，只有固定資産投資保持比較強勁的勢頭。宏觀經濟的“三駕馬車”如果只有投資保持強勁的話，那麼保增長的目標實現起來難度就會較大。不過，目前宏觀經濟有一些積極的信號，例如PMI指數的反彈以及強勁的信貸增長。

l          PMI指數連續兩個月反彈、新訂單指數反彈幅度較大

PMI指數從09年1月份以來連續兩個月反彈，2月份的PMI指數較之08年11月反彈了11個點。從具體分項指標來看，信貸指數反彈幅度最大，09年的兩個月連續反彈了13.1個點。PMI指數的連續反彈表明製造業目前有了一定的好轉跡象，這對中國這樣的一個製造業大國來説是一個比較好的消息。

圖：中國PMI指數的反彈

資料來源：Bloomberg、中金資産管理部

l          貸款爆發性增長，帶動M2增速反彈

1-2月份的信貸爆發性增長使得貨幣供給（M1和M2）增速出現較大的增幅。1、2月份全國貸款總計增加2.7萬億，佔到了去年全年貸款曾額的50%以上。據市場傳言，3月份的貸款增加在7000-8000億左右，這麼高信貸增速一方面是因為目前中國CPI和PPI出現了一定通縮跡象。

在另外一方面，信貸的高速增長可以帶來國內需求的增長，進而在短期內可以拉動經濟的增長。從歷史數據來看，如果採用極度擴張的信貸政策來刺激經濟的話，M3（國內信貸+海外凈資産）的增速在一個季度以後就會體現在GDP的增速上（通過需求拉動經濟），例如歷史上的93-94、97-98、01-02三個時期（圖中的紅色陰影部分），07-08這個時期則是因為出口的快速增加導致外匯佔款增加，進而導致M3增速放大（圖中藍色陰影部分）。總體來看，如果信貸的快速擴張在短時間內會對宏觀經濟産生較大的影響。

圖表：信貸高速增長帶動貨幣供應反彈

資料來源：國家統計局、中金研究部

圖表：廣義貨幣供給對經濟的刺激作用

資料來源：中金資産管理部

2、股票市場

三月市場收出零八年以來實體最長的一根月度陽線。本月市場多頭明顯佔據上風，經過月初的微幅調整後市場便逐級走高。截至收盤幾乎收復了二月的全部失地。

    本月開盤指數即展開強烈反彈，隨後産生一輪小級別調整，從中旬開始兩市股指便依託5MA持續攀升。截至本月收盤，上證指數報收于2373.21點，上漲290.36點，月漲幅為13.94%，成交額為25472.21億元，成交量為316317萬手;同期深圳成分股指數報收于8981.95點，上漲1373.73點，月漲幅為18.06%，成交額為12745.96億元，成交量為164455萬手。

    板塊方面，本月有色、航運、貿易、元器件板塊漲幅居前，漲幅均大於27%，遠遠超過同期指數的上漲幅度；而食品、石化、石油、鐵路運輸板塊則漲幅較小而位居漲幅榜末尾，漲幅均小于9%，其中食品板塊漲6.99%，是本月漲幅最小的板塊，明顯弱于同期大盤指數。

左圖：零九年三月各板塊漲跌幅      右圖：過去一年各板塊漲跌幅

數據來源： 天相投資

    技術面而言，本月K線為中陽線，經過二月份的衝高回落消化了市場獲利盤後，做多力量三月再次發力，深市本月一舉奪回二月失地並率先創出新高，而滬市亦反攻至二月的高點附近，多頭氛圍濃烈。成交量方面，本月交投依然活躍，儘管成交量沒有二月份大，但是還是接近二月的水準，是過去二十個月的成交量的次大量。成交量的持續放大表明市場的做多動能越來越強，在眾多利好政策的持續推動及對宏觀經濟轉暖的預期下，市場中的樂觀情緒有望得到進一步的延續。

滬深兩市月K線圖：

數據來源：中金行情系統

政策面

國務院總理溫家寶３月５日指出，推進資本市場改革，維護股票市場穩定，發展和規範債券市場，穩步發展期貨市場。　

■在今年主要預期目標中，國內生産總值增長8％左右，居民消費價格總水準漲幅4%左右。
　　■擬安排中央財政赤字7500億元，同時國務院同意地方發行2000億元債券
　　■保證貨幣信貸總量滿足經濟發展需求，廣義貨幣增長17％左右，新增貸款5萬億元以上。
　　■今年中央政府投資總額9080億元。
　　■選擇一些有條件的地區進行試點，把部分住房公積金閒置資金補充用於經濟適用住房建設；對符合條件的第二套普通自住房購買者，比照執行首次貸款購買普通自住房的優惠政策。

全國政協委員、中國證監會副主席范福春3月7日在京接受媒體採訪時稱，IPO重啟勢在必行，但何時啟動還要視新股發行制度改革和完善的情況而定。

中國證監會主席尚福林7日表示，證監會將積極採取措施促進股市穩定；創業板準備工作已比較充分；證監會正在對基金的專戶理財一對多業務進行研究。在回答中國證券報記者有關“證監會下一步將怎麼落實維穩政策”的提問時，尚福林表示，“近期，證監會將按照有利於市場穩定、有利於提升投資者信心的要求，積極採取措施，促進資本市場長期穩定發展。”在此前接受採訪時，尚福林曾表示，“對經濟的基本面、上市公司的基本面和市場的基本面，我們都有信心，所以我們對股市是有信心的”。

證監系統四位全國人大代表11日聯合接受媒體採訪時表示，將努力培育後備上市資源。資本市場在“保增長、調結構、擴內需”方面大有可為，可通過並購重組調結構、自主創新上水準、多方融資促發展，同時要加強監管防風險。

    證監會16日同意上海期貨交易所上市線材和螺紋鋼期貨合約，具體掛牌時間由上期所根據市場狀況及各項準備工作的進展情況確定。

中國證監會23日宣佈，已于近日批准鄭州商品交易所開展早秈稻期貨交易，在各項準備工作就緒和相關程式履行完畢後，將儘快批准鄭商所掛牌早秈稻期貨合約。此外，上海期貨交易所２３日宣佈，將於3月27日掛牌交易線材和螺紋鋼期貨合約。

國務院總理溫家寶２５日主持召開國務院常務會議，審議並原則通過關於推進上海加快發展現代服務業和先進製造業、建設國際金融中心和國際航運中心的意見。

資金面

中國證監會3月9日公佈，2月份有3家外資機構獲得QFII資格，這是今年以來QFII資格審批的首次開閘，至此獲批QFII資格的外資機構總數已達到79家。同時，近期新基金也獲得密集放行，包括多只指數基金在內的偏股型基金成為近期獲批新基金的主力，證監會新批長盛同慶可分離交易基金的發行；目前在售新基金有16隻之多。證監會9日披露的2月份QFII資格統計表中，出現了三張新面孔：韓華投資信託管理株式會社、新興市場管理有限公司和德意志資産管理有限公司，三家機構分別於2月5日、2月10日和2月24日獲得資格。這是今年以來，首批獲得QFII資格的外資機構。

中登公司3月10日公佈的統計數據顯示，上週期末A股持倉賬戶數繼續創下今年以來的新高，同時也逼近了該數據的歷史高點。數據顯示，上週期末A股持倉賬戶數升至4788.03萬戶，較前一週增加約41.3萬戶，延續了4周來持續回升的勢頭，同時也創下2009年持倉賬戶數的新高。另外，A股賬戶的持倉比例上升為38.82%，為7周來的最高。歷史數據還顯示，上周4788萬戶的持倉賬戶數排名歷史第三，且相比4796.28萬戶的歷史高點僅有不到9萬戶的差距。

央行研究局局長張健華日前在清華大學舉辦的“等待暖春的中國經濟”研討會上透露，3月份前20天的數據顯示，貸款增量仍然不少，貸款增加是可持續的。而權威人士預計，3月份新增信貸與1、2月份相比，呈現穩中有降的情況，總量仍然可能接近8000億元。清華大學中國與世界經濟研究中心則預測，3月份的M2同比增速為18.12%。

其他

中國人民銀行１３日公佈的《２００８年國際金融市場報告》指出，應進一步優化金融市場參與者結構。報告指出，在外匯市場，可以考慮進一步引入境外機構參與中國外匯交易中心的外匯交易；在債券市場，可以考慮發展多樣化債券産品，特別是發展浮動利率産品和利率衍生品，增加債券市場的流動性、提高債券市場效率，吸引境外融資者和投資者。

上交所和中證指數有限公司16日宣佈，將於3月30日發佈上證中央企業50指數（簡稱“上證央企”，代碼為000042）、中證中央企業綜合指數（簡稱“中證央企”，代碼為000926和399926）和中證中央企業100指數（簡稱“央企100”，代碼為000927和399927）。指數基日均為2008年12月31日，基點均為1000點。上交所和中證指數公司表示，中央企業控股上市公司不僅是中國經濟的中流砥柱，也是證券市場穩定健康發展的核心力量。中央企業控股上市公司包括實際控制人為國務院國資委的上市公司以及財政部所屬的上市公司，覆蓋軍工、航太、電信、機場、能源、運輸、金融等關係國計民生的支柱行業，資産規模和影響力巨大。

二、投資總結

1、本月操作回顧

2、資産總額及明細

3、收益率

財富4號帳戶截至2009年3月31日的基金單位凈值為0.9063（2月27日凈值為0.8540），本月投資收益率為6.12%。

三、市場展望

1、宏觀經濟

外部經濟

美國自從去年10月份雷曼倒閉以後，出臺了一系列的市場救助計劃（TRAP）。從美聯儲公佈將開始收購抵押貸款證券以後，30 年期固定抵押貸款利率下降至5%的水準，較去年10 月時的高位大幅下降約1.5 個百分點，有些大型銀行的貸款利率更低至4.75％。如金融市場持續穩定，預期抵押貸款利率將可能降至4.5％的政府目標水準,此舉將會促進消費者的購房意願。09年3月份，美聯儲和美國財政部又相繼出臺了“直接購買國債”和“公私聯合投資項目”（PPIP）。前一個政策屬於貨幣政策的數量化放鬆，直接增加貨幣供給的目的主要是為了抗擊通縮。後一個政策計劃則是直接針對次貸危機的根源“ 有毒的資産”（房地産貸款及其抵押證券），力圖引入私人資本，並有政府提供杠桿進而幫助銀行剝離有毒資産，恢復銀行的信貸能力，並且恢復抵押證券的流動性。

購買國債計劃主要是指美聯儲于2009年3月18日宣佈將基金利率維持在0-0.25%目標區間內，並表示將開始購買總額3000 億美元的長期國債。美聯儲還把當前購買兩房債券和抵押貸款融資機構證券計劃的規模擴大8500 億美元，至1.45 萬億美元，以給住房市場更大的支援。並且擴大短期資産支援證券貸款工具（TALF）的擔保品範圍，刺激商業和消費信貸市場。上述舉措宣佈後給市場帶來立竿見影的效果，10 年期國債收益率和30 年期抵押貸款利率于顯著下降。並且從歷史來看，大蕭條時期各國脫離金本位制度、擺脫金本位制度對貨幣供應的限制之後，加大貨幣供應量，就相繼走出通縮與蕭條、邁向復蘇，而且脫離金本位制度越早的國家衰退越輕、復蘇越早。這一事實説明，增發貨幣、實施極度寬鬆的貨幣政策，對於刺激經濟走出通縮的積極作用。但是同時我們也應該看到，通過增加貨幣供給來對抗通貨膨脹，貨幣政策在短期內能夠對實體經濟起到刺激的作用，其根本原因在於經濟中存在諸多僵化的因素，例如名義工資和價格的剛性、資訊的不完備，但在長期內，大力的貨幣政策一定會推高通脹。

圖：數量性放鬆政策對國債、房地産市場的影響

資料來源：中金研究部

圖表：數量性放鬆政策短期可以對抗通縮、長期存在通脹的風險

資料來源：中金研究部

關於公私聯合投資計劃（PPIP），我們認為任由銀行業自行處理所持有的問題資産將導致金融危機的進一步蔓延，由美國政府直接出資收購問題資産又使得納稅人暴露于過高風險中，因此以公私聯合的形式收購問題資産能于成效及風險間取得較佳的平衡。此外，利用私有資本和資産經理人來建立一個對這些問題資産進行估價的市場機制，有助以市場手段實現價值發現，並減小金融機構進一步衝減資産壓力，更有助於解凍信貸市場，重塑市場對銀行體系的信心。

考慮到美聯儲數量型放鬆政策力度超過市場預期，對通縮風險將起到抑製作用，亦將壓低長期利率及房貸利率，而美國銀行間市場及房貸利率不斷下滑，奧巴馬新政府的刺激經濟的四大措施除金融救助計劃缺乏細節外均已按計劃推出。總體來講，我們基本維持此前美國經濟今年前低後高(季度環比)、明年低增長的判斷。我們預測09年前兩季度經濟分別下降5%和2%，第四季度才恢復增長，全年萎縮2.6%，是美國經濟戰後萎縮最為嚴重的一年。

圖表：對美國經濟增長的預測

資料來源：中金研究部

國內經濟

總體來看，目前外需放緩的趨勢已經比較確定，而內需方面的自主性投資和消費需求增長動力也稍顯不足，且未來可能進一步放緩。不過好在中國政府及時的出臺了一系列的經濟刺激政策，最新的信貸數據以及PMI數據顯示經濟刺激政策以及開始有點效果，尤其是新訂單指數顯示製造業的需求有了部分的反彈。雖然這些數據是否明確表明宏觀經濟已經開始反轉還有待觀察，但是這些經濟數據表明宏觀經濟繼續大幅下滑的可能性在降低，未來宏觀經濟可能維持低位，明確的反轉信號還不明確。

在通貨膨脹方面，由於近期大宗商品價格的回落以及08年剩餘時間翹尾因素的下降，09年由於需求的下降，大宗商品價格的下滑，我們預計09年全年的CPI大約在-1.3-0.7%之間，可能會面臨一定的通縮壓力。 預計09年上半年，通縮的壓力會大於下半年。

圖:CPI翹尾因素及09年CPI的預測

資料來源：中金資産管理部

不考慮財政刺激方案，由於外部經濟的嚴重放緩，09年出口可能會有較大程度的下滑，估計可能會在-3- -4%的增長。由於居民收入增速的放緩，預計實際消費增速可能會放緩到7.9%；投資方面由於需要消化過度的産能，預計投資增速只有6%左右。整體來看，如果不考慮財政刺激方案，預計09年的GDP增速在6%左右，全年呈現前低後高的態勢。

預計09年財政赤字將會達到9500億元（包括7500億元的財政赤字和2000億元中央代地方發的國債），這麼大規模的財政赤字估計可以拉動GDP2.2個百分點。考慮這一影響以及寬鬆貨幣政策帶來的影響，我們認為中國在09年仍然能夠保持7.4-8%的GDP增長。具體來看，下半年的經濟增長應該好于上半年。

圖：中國宏觀數據的預測

資料來源：中金研究部

2、市場策略

有利因素：4月份新增貸款依然會比較多。隨著前期貨幣供應量的高增長，國內經濟可能會出現更多的復蘇跡象。3月份的部分宏觀經濟數據（M2，信貸和工業增加值等）將會較前期明顯好轉。隨著重多刺激措施出臺，週邊經濟逐漸企穩的跡象日益明顯。G20國會議可能擬定全球金融危機援救方案和穩定貨幣體系。

不利因素：短期市場上漲較為迅速，估值水準在提升。如果1季報會低於市場預期，可能對估值水準的壓力較大。G20國會議因為利益關係出現“難産”。

09年4月份行情展望：4月可能會以震蕩為主，不排除因為年報業績和宏觀數據惡化而大幅度下跌。短期前景相對悲觀。下跌中缺乏業績支援的小盤股和題材股可能領跌。但由於貨幣信貸投放非常猛，這將對經濟産生很強的刺激。所以經濟復蘇的預期會非常強烈。總體來看，可能是震蕩向上的格局。

3－6個月行情展望：震蕩向上。

4月風格上建議參與估值較低，前期漲幅較小的藍籌公司。投資主題上建議把握：經濟復蘇主題、國家刺激內需的相關産業，受中國産業結構和消費結構升級拉動的行業。此外，注意行業輪動，估值水準短期大幅度提高時需獲利了結。

未來三個月的行業配置：超配行業——房地産（穩定內需的龍頭産業），有色和煤炭（國際國內宏觀經濟復蘇），中配：證券和保險（受股市氣氛轉暖推動），工程機械和電力設備（受益於國家拉動內需），交通運輸，零售，汽車及配件，鋼鐵；低配：銀行。