編者按：2008年，我們與西南財經大學合作，在每個季度末推出銀行理財産品市場和保險産品市場的季度報告，每份報告既有整個市場的運作概覽，又有具體産品的個別介紹；既有客觀數據，又有機構觀點。在讓讀者獲得西南財大提供的資訊的同時，我們在2008年年末又邀請了中國社科院金融研究所為本報撰寫2008年銀行理財産品市場年度 報告，不同的研究機構具有不同的風格、不同的視角，希望讀者能從中發現更多的價值。本報告分一、二兩期刊登，至此，我們對於2008年的盤點也全部結束，帶著我們為您送上的這份總結，反思過去並一起翻開2009年嶄新的一頁吧。

前言：

    奧運年，中國經歷了南方雪災、四川大地震、經濟增速下滑和奧運盛會成功舉辦的大悲大喜，而銀行理財産品市場也歷經了零收益、負收益、QDII腰斬和發行數量與募集資金均創新高的大落大起，二者的曲折歷程頗有幾分相似。諸位均看好中國中長期的發展趨勢，那麼是否同樣對銀行理財産品市場未來的發展前景充滿信心呢？本年報主要梳理銀行理財産品市場在“奧運年”的主要表現，為投資者的投資決策提供一些參考。

    據中國社會科學院金融研究所理財産品中心（以下簡稱“中心”）統計，2008年1月至12月,56家商業銀行共發售銀行理財産品4456款，再創新高。總體而言，2008年前9個月發行量呈一路上漲趨勢，此後呈現一定程度的萎縮。從産品發售銀行方面來看，上市股份制銀行發行動力最足，其中招商銀行發行産品1005款，位居榜首，外資銀行發行數量較少；從産品投資幣種方面來看，人民幣産品佔比高達75%，後面依次為美元、澳元、港元和歐元産品；從産品投資期限方面來看，期限跨度小于3個月的産品數量最多，一年期以上産品佔比不足10%。

    收益和風險是衡量産品投資價值的兩個層面，中心主要採用超額收益率和99%VaR（最低期望收益、最差值）來度量産品的收益和風險，二者繪成的星空圖是産品投資價值的直觀展示。總體而言，第一季度産品的投資價值較高，十月份産品的投資價值最低，其他月份産品的風險收益水準居中，且集中度較高。從産品發售銀行方面來看，城市商業銀行發行産品的投資價值較高，高風險和高收益是外資銀行發行産品的主要特點；從産品投資幣種方面來看，歐元産品的投資價值較高，人民幣産品的投資價值較低；從産品投資期限方面來看，期限跨度在9個月到1年的産品投資價值較高，2年及兩年以上投資期限産品的主要特點是高風險、高收益於結構類理財産品多集中於此期限跨度。

    期望收益率和浮虧額度只能作為産品未來真實收益的預判基準，到期收益率才是衡量理財産品投資價值的真正指標。總體而言，銀行理財産品第一季度到期産品的收益水準較高，後期走勢平緩。對照基準利率、CPI、上證指數和理財産品收益率的月度表現時序圖，可見發現，理財産品收益率不僅高於同期的基準利率水準，而且遠高於上證指數的表現，但受前三季度高通脹水準的影響，理財産品的收益水準低於同期的通脹水準，之後理財産品的收益水準與通脹水準形成“剪刀差”，回歸常態。上述結論進一步佐證了銀行理財産品的設計理念，風險收益水準介於股票和定期存款、CPI之間的多樣化投融資工具。

    理財産品市場運作情況和收益實現能力是衡量理財産品市場發展品質的兩個主要因素，也是本年度盤點的兩個主要組成部分。

銀行理財産品市場運作情況分析

機構特點

    據理財産品中心統計，2008年1月至12月56家商業銀行共發售銀行理財産品4456款，其中七家銀行的發行數量超過200款，招商銀行1005款，獨自佔據08年全年理財産品發行總量的23%，此外建設銀行、北京銀行、中信銀行、光大銀行、交通銀行和上海銀行也是銀行理財産品的主要發行主體，七家銀行的産品發售情況以及産品平均表現參見表1。

主要發行機構情況一覽

    從發行主體分類來看，中資銀行以其得天獨厚的優勢控制了國內銀行理財市場，理財産品中心根據銀行的商業屬性將銀行劃分為國有控股、上市股份制、城市商業和外資銀行四大類。就2008年的銀行理財産品的總體發售情況而言，上市股份制銀行是主要發行機構，其次是國有控股銀行，而外資銀行和城市商業銀行的發售總量佔比不足20%，參見圖1。上市股份制銀行的平均發行數量為234款，國有控股銀行稍有遜色，發行212款，城市商業銀行和外資銀行則相去甚遠。

    此外，不同幣種産品的銀行分佈也呈現出不同特點，就人民幣産品而言，三類中資銀行的發售數量均明顯高於外資銀行，然而外資銀行發售的外幣産品數量略高於城市商業銀行，但明顯低於國有控股銀行和上市股份制銀行的發行水準。從不同銀行發售産品的構成來看，中資銀行明顯傾向於人民幣産品，而外資銀行則更傾向於外幣産品，外資銀行的外幣産品數量略高於人民幣産品數量，參見圖2。

圖2　不同幣種理財 産品發售銀行分佈圖

圖3　機構發售量的月度變化圖

    圖3展示了2008年1月至2008年12月四類銀行發售理財産品的月度變化情況，總體來看，伴隨著金融危機的全面爆發，2008年9月成為銀行理財市場由“牛”轉“熊”的分界點，儘管遠沒有股票市場的動蕩來的猛烈，但伴隨著全球性經濟衰退和世界性投資恐慌的到來，銀行理財産品的發行數量也確實進入了下降通道。就不同類別銀行的發售情況而言，儘管月度發行量經常呈現此消彼長的狀態，但是四類銀行的月發行量都維持在相對穩定的水準，上市股份制銀行的發行數量穩居第一，其次是國有控股銀行，外資銀行和中資城市商業銀行的發行數量勢均力敵。

    四類銀行不僅在理財産品的發行數量上大有懸殊，産品的平均收益情況也呈現出不同特點，其中外資銀行與中資銀行的收益情況形成了鮮明對峙，中資銀行與外資銀行的超額收益率均維持在1.1%-1.6%之間，似乎無明顯差異，但是外資銀行的風險值（99%VaR）卻遠遠低於中資銀行，與期望收益的差距也很大，説明外資銀行理財産品的收益與中資銀行基本持平，但是風險遠遠高於中資銀行，因此其投資價值小于中資銀行，比較適合風險偏好型投資者。三類中資銀行的投資價值表現沒有明顯差異，收益和風險都維持在相近的水準，參見圖4。

圖4　收益情況機構分佈圖

期限特點

    如果把每款理財産品都看作一種投資策略的話，理財産品的委託期限就相當於該策略的投資期限，委託期限映射了髮型主體對市場形勢和投資環境的看法，自然是理財産品設計過程中的重要一環。據理財産品中心統計，4456款銀行理財産品的平均委託期限為5.9個月，而就單個理財産品而言，理財産品的期限則短至7天，長達8年。圖5展示了理財産品的期限分佈圖，可以發現期限在6個月以內的産品是市場主流，佔比達63%，其中小于3個月的産品佔比36%，略高於期限在3-6個月的産品，期限超過1年的産品在所有産品中的佔比僅為5%。

圖5　理財産品發售總量的期限分佈圖

    不同幣種理財産品的期限結構也呈現不同特點，4556款理財産品中3343款人民幣産品的平均委託期限為5.1月，而外幣産品的平均委託期限為8.5個月，明顯長於人民幣産品。從具體期限構成來看，無論就人民幣産品還是外幣産品而言，期限在6個月以內的産品都是市場主流，然而期限小于3個月的人民幣産品多於期限在3到6個月之間的人民幣産品，而外幣産品則恰好相反，參見圖6。

圖6　不同幣種理財産品的期限分佈圖

圖7　委託期限月度變化圖

    圖7展示了2008年1月至2008年12月銀行理財産品委託期限的月度變化情況，可以發現，2008年第1季度人民幣産品的委託期限略高於外幣産品，而自4月起，外幣産品的委託期限一直明顯長於人民幣産品，進入08年下半年以來，受金融危機影響，國際國內資本市場劇烈震蕩，知名企業面臨破産危機，早期發售的一些理財産品也暴露出各種弊病，“零收益”、“負收益”層出不窮，在股市蒸蒸日上的07年被投資者遺忘的“風險”一詞終於浮出水面，一時間短期理財産品因其更高的流動性而受到追捧，人民幣和外幣産品的委託期限都一再縮短，目前人民幣産品和外幣産品的平均委託期限分別在4個月和7個月左右徘徊。

    不同期限銀行理財産品的收益情況也呈現出不同特點，期限在1年以內和期限超過1年的産品在收益和風險特性上都差異很大。期限在1年以上産品的風險值（99%VaR）顯著低於其他期限的理財産品，並且風險值與期望收益的差距也很大，説明期限在1年以上産品相對期限小于1年的産品風險較大。就超額收益率而言，期限2年以上産品超額收益最高，説明期限在2年以上的産品屬於高收益高風險型，適合風險承受能力較高的合格投資者；期限在1年至2年産品的超額收益最低，説明該期限跨度産品屬於低收益高風險型，投資價值較低；期限在1年以內的理財産品收益和風險都維持在相近水準，屬於低風險低收益型産品，比較適合風險承受能力較低的保守型投資者。總體來看，除去期限在1年至2年産品的收益稍有偏差外，隨著委託期限的延長，理財産品的收益和風險均呈遞增趨勢，參見圖8。

圖8　收益情況期限分佈圖

幣種特點

    據理財産品中心統計，2008年1至12月銀行理財産品的委託幣種有八類，分別是：人民幣、美元、港幣、澳元、歐元、英鎊、日元和加元。對境內投資者而言，投資外幣産品存在匯率風險，因此市場時機和産品幣種的選擇直接影響理財收益。圖9展示了2008年銀行理財産品的幣種分佈情況，人民幣産品佔據絕對優勢，佔銀行理財産品總量的75%，其次是美元類産品，佔比12%，其餘幣種産品佔比均在5%以下。

圖9　理財産品發售量的幣種分佈圖

圖10　委託幣種月度變化圖

    圖10展示了銀行理財産品委託幣種的月度變化情況，2008年前三個季度人民幣理財産品佔比呈持續攀升態勢，08年1月份佔比不到50%，9月份達到頂峰，人民幣産品佔比高達83%，這可能與前段時間人民幣的持續升值有關，但隨著降息週期的到來和美元走強的持續，人民幣産品佔比上升的動力已經明顯不足，第四季度開始進入下降通道，但佔比仍超過三成。美元産品一直是外幣産品的領軍者，幾乎佔外幣産品的50%，其次是澳元産品。

    不同幣種理財産品的收益情況，如下面的圖11所示。

圖11　收益情況幣種分佈圖

    從分幣種的風險受益圖來看，美元類産品的超額收益率最高，但同時期望收益與99%VaR的差距也比較大，説明美元類産品的風險相對較高，屬於高收益高風險型投資産品，適合風險承受能力較高的合格投資者；澳元類産品的超額收益最低，並且期望收益與超額收益的差距最大，風險很高，屬於低收益高風險型投資産品，不具投資價值；人民幣類産品的超額收益率低於美元類産品，高於澳元類産品，同時風險明顯低於美元類和澳元類産品，相對前兩者而言，屬於低收益低風險型投資産品，適合穩健型投資者；此外，歐元類和港幣類産品的表現也不錯。但是投資者需要注意，投資時要謹防匯率風險，對境內投資者而言，在對匯率變化沒有明確判斷的情況下，也許選擇適合自己的人民幣類産品更為穩妥。

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基本概念介紹

    期望收益：對於理財産品未來到期收益的各種情形，經過評價系統的多次模擬，最終輸出結果的樣本平均值。

    注：根據統計推斷理論，理財産品的實際到期收益應當落入此期望收益值的附近區域，而未必完全相等。

    超額收益: 經由評價所得的理財産品期望收益與同期限、同幣種存款利率之差；

    99%VaR(風險值): 在99%概率水準下理財産品的最低期望收益；此值越大，風險越小。

（未完待續）

(中國社會科學院金融研究所理財産品中心)