■　益智

    2008年是金融衍生品之年，金融危機再一次激起了人們對金融衍生品爭論。也許美國房地産泡沫的破裂是此次金融海嘯的根源所在。但不容忽視的是，對場外金融衍生品的不當使用和對金融創新的監管缺失也是導致危機擴散的重要原因。

    根據國際清算銀行的統計，截至2007年底，全球三大類金融衍生品在場外和場內的交易額比例關係分別為：利率類場外佔83%，場內佔17%；貨幣類場外佔99.4%，場內佔0.6%；股票類場外和場內各佔50%。場外金融衍生品名義持倉總額為596萬億美元，其中393萬億美元為利率類，從場外和場內的市場結構看，場外金融衍生品佔據主導地位。

    場外金融衍生品缺乏透明度，CDS等場外金融衍生品的失敗使人們認識到場外金融衍生品市場的監管缺失是導致危機擴散的重要原因。曾經，株州冶煉廠在倫敦鋅市場上演空城計遭長驅直入之苦，中航油在新加坡原油市場暗渡陳倉遇十面埋伏之慘，國儲銅在倫敦銅市場意欲反客為主卻損兵折將，自2008年下半年以來，隨著國際金融危機的蔓延，多家央企爆出金融衍生品業務巨虧。中國遠洋、中國中鐵、中國鐵建、東方航空、中國航空、深南電等等國企因此虧損幾十億甚至上百億。媒體的標題都説他們因套期保值而巨虧，但他們是在做套期保值嗎？

    利用衍生品套期保值究竟是毒藥還是良藥呢？ 劍有雙刃、藥有三分毒。正確的理論是行動的先導，我們需要談談關於套期保值的一些理論，為支援現貨企業正確運用期貨手段促進企業的發展，參與國際競爭做好準備，這也是中國市場經濟的“題中應有之意”。套期保值也有譯作"對衝交易"。它的基本做法就是買進或賣出與現貨市場交易數量相當，但交易地位相反的商品期貨合約，以期在未來某一時間通過賣出或買進相同的期貨合約，對衝平倉，結清期貨交易帶來的盈利或虧損，以此來補償或抵消現貨市場價格變動所帶來的實際價格風險或利益，使交易者的經濟收益穩定在一定的水準。上述大企業在金融衍生品業務上的巨虧實屬偽套期保值。套期保值之所以能有助於規避價格風險，達到套期保值的目的，是因為期貨市場上存在兩個基本經濟原理：一是同種商品的期貨價格走勢與現貨價格走勢一致；二是現貨市場與期貨市場價格隨期貨合約到期日的臨近，兩者趨向一致。

    成功的套期保值，必須包含有四個基本特徵：

    交易方向相反原則　交易方向相反原則是指在做套期保值交易時，套期保值者必須同時或先後在兩個市場上採取相反的買賣行動，即進行反向操作，在兩個市場上處於相反的買賣位置。只有遵循交易方向相反原則，交易者才能取得在一個市場上虧損的同時在另一個市場上盈利的結果，從而才能用一個市場上的盈利去彌補另一個市場上的虧損，達到套期保值的目的。

    商品種類相同原則　品種類相同原則是指在做套期保值交易時，所選擇的期貨商品必須和套期保值者將在現貨市場中買進或賣出的現貨商品在種類上相同。只有商品種類相同，期貨價格和現貨價格之間才有可能形成密切的關係，才能在價格走勢上保持大致相同的趨勢，從而在兩個市場上同時採取反向買賣行動才能取得效果。在做套期保值交易時，必須遵循商品種類相同原則，否則，所做的套期保值交易不僅不能達到規避價格風險的目的，反而會增加價格波動的風險。

    商品數量相等原則　商品數量相等原則是指在做套期保值交易時，所選用的期貨合約上所載的商品的數量必須與交易者將要在現貨市場上買進或賣出的商品數量相等。之所以必須堅持商品數量相等的原則，是因為只有保持兩個市場上買賣商品的數量相等，才能使一個市場上的盈利額與另一個市場上的虧損額相等或最接近。

    月份相同或相近原則　月份相同或相近原則是指在做套期保值交易時，所選用的期貨合約的交割月份最好與交易者將來在現貨市場上實際買進或賣出現貨商品的時間相同或相近。套期保值交易必須遵循的四大操作原則是任何套期保值交易都必須同時兼顧，忽略其中任何一個都有可能影響套期保值交易的效果。

    所以，那麼多國企在金融衍生品業務上的巨虧僅僅是因為金融危機嗎？對國際市場缺乏準確判斷、對金融衍生品的了解不足、對風險判斷的失當或許才是其中的重要原因。（上海中大經濟研究院院長）