■　夏志瓊

    我國新股發行制度，從最早的額度審批制到現在的詢價配售制，一直是處在不斷完善的過程中。在以往新股發行過程中，中小投資者的利益基本上是被邊緣化的。因此，對於新股發行制度改革的呼聲也一浪高過一浪。

    現行A股發行制度一直採取的是詢價制度加配售制度相結合的方式，即發行分為戰略配售、網下申購與網上申購三部分，戰略配售只針對機構投資者，一般有12—36個月的流通期限限制；網下申購也針對機構投資者，一般有3個月的限售期；個人投資者只能參與網上申購，該部分股份僅佔總股本的一小部分。上市首日流通的股份也僅是發行總股本中的一小部分，這種一級市場和二級市場的分割，造成了新股發行定價的高企和上市首日的瘋狂。與此同時，新股上市後，絕大部分未流通的“大小限”也成了高懸在其股價上的“偃塞湖”。

    首先是發行過程不夠公平。新股發行上市實質上的政府審批制，使新股發行節奏成為政策調控市場的行政工具，割裂了證券市場與實體經濟之間的自然聯繫和平衡機制傳導。發行股票的供不應求也造成股票配售難題，處於資金弱勢的中小投資者的利益很難得到保證。自IPO重啟以來，桂林三金、萬馬電纜、家潤多三隻中小板股票發行上市，大盤股四川成渝、中國建築也完成上市。從這幾隻股票的發行結果來看，新股發行機制改革確立的原則、目標雖然得到一定程度的體現，但在中簽率方面，儘管五家公司的網上發行中簽率較去年提高明顯，但新股申購的絕對中簽率仍然偏低，投資者一票難求的局面並沒有任何改變，以至投資者參與新股申購的熱情受到挫傷，導致參與三家小板公司網上申購的戶數呈遞減之勢，分別為336萬戶、280萬戶和168萬戶。

    其次是詢價環節難以發揮作用。由於初步詢價不與後續申購掛鉤，新股發行定價存在不能反映真實價值的情況。在機構投資者申購新股幾乎都被“趕”到網下之後，如果欲分享新股的一杯羹，就必須報高價，否則將失去配售資格。這樣的格局，也就意味著機構投資者報價越高，其配售新股的可能性就越大，如此又無形中導致機構投資者競相報高價，進而推高了新股的發行價格。“市場化”新股發行其實更加大了市盈率的“步步高升”。高價發行還可能造成的後果是募集資金量大幅度超過原有的募資計劃所擬投向項目所需求的資金量，桂林三金19.8元的發行價格對應超過9.1億元的募資規模，遠超擬定的6.34億元募資量，而萬馬電纜按11.5元的發行價定價，更將超過預期3.4億元募資量將近80%，這種募資量的大幅度提升而又沒有適當的項目投向，不僅造成了資本市場資金配置的浪費，而且可能引發諸多募資使用投向不當的問題。高價發行雖然能在一定程度上體現出新股市場化的成果，但也存在著非常大的隱患和潛在風險。

    三是新股不敗被長期導演。對於股民來説，“新股不敗”可能早已司空見慣了。“逢新必炒”更是新股上市的“喜迎門”。新股發行定價與二級市場價格脫節,造成新股不敗的神話和新股首日流通價格的暴漲和暴利，鉅額申購資金追逐無風險收益,造成社會資金的異動和投資理念的扭曲。7月，在中止新股IPO近10個月之後，A股迎來新股桂林三金、萬馬電纜的首個上市交易日。儘管市場普遍認為發行體制改革後一二級市場價差縮小，打新的盈利空間將減少，但桂林三金和萬馬電纜上市首日的表現依然火爆。上市首日的收盤漲幅仍分別高達81.87%和125.48%，其市盈率也分別增至59.73倍和69.62倍的高位。 而四川成渝一上市就得到了爆炒，該股7.60元開盤，最高漲幅324%，收盤漲幅202.78%。

    最後是新增限售股源源不斷。今年將有6851.25億股限售股上市流通。這其中大小限佔了主要份額。由於限售股太多、禁售期太長，人為提升了二級市場的泡沫。在涉及到新股發行制度改革的根本性問題上，桂林三金、萬馬電纜、家潤多三家公司的發行上市，並沒有出現實質性的變化。比如桂林三金髮行4600萬股A股，卻給股市帶來了40800萬股的大小限，首發上市的流通股份更是只有3680萬股，僅佔公司總股本的8.11%。萬馬電纜、家潤多的情況也大致如此。因此，從三家公司的發行中，投資者不難看出，嚴重影響股市健康發展、製造股市最大不公平的大小限問題，新的發行制度並沒有得到任何解決，而且首發流通股比例偏低的問題同樣也沒有得到解決。（遼寧省鳳城市人民銀行）

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