自今年3月國務院首次明確提出可以通過市場化債轉股的方式逐步降低企業的杠桿率以來，關於新一輪債轉股如何實施的猜測始終不絕於耳。

10月10日，國務院正式出臺了《關於積極穩妥降低企業杠桿率的意見》，意見明確了降杠桿的總體思路，指出以市場化、法治化方式，積極穩妥降低企業杠桿率，其中也包括探索市場化銀行債轉股等方式。

隨後，建設銀行于10月11日宣佈：該行與武漢鋼鐵（集團）公司共同設立的武漢武鋼轉型發展基金（合夥制）出資到位，基金規模120億元，這也是首單支援央企市場化去杠桿的落地項目。新的解困希望備受關注的市場化債轉股大幕已經徐徐開啟，保險資金、年金、基本養老保險基金等長期性資金被明確鼓勵均可參與投資，其中由於手握充足的資金“彈藥”，市場對保險資金參與債轉股寄予厚望。

一位資深業內人士告訴記者，新一輪債轉股的啟動，讓部分財務負擔沉重的上市公司看到了新的解困希望。

此次建行與武鋼集團共同設立的武漢武鋼轉型發展基金落地，是利用市場化方式助力企業降低杠桿率的有益探索和實踐。建行相關負責人表示：在銀行未來的市場化債轉股操作中，基金也會是主要的方式。“因為即使設立了專門的子公司來實施債轉股，募集社會化資金也需要基金這樣的形式。此外，不同的項目，風險及回報都不同，也需要通過基金等方式進行隔離。”另據記者了解，10月11日晚間，一拖股份公告，控股股東中國一拖接到國務院批復，同意中國一拖將所持一拖股份合計3321.94萬股分別協議轉讓給中國華融、建設銀行河南省分行和中國東方持有，從而解決中國一拖的原始債務。

此外，隨著市場化債轉股指導意見的發佈，地方投融資機制的完善成為熱點。近日，江蘇泰州醫藥高新區可交換債基金的成立引發市場關注，成為地方政府投融資變革的新風向標。

目前，還沒有明確的説法將在哪個行業先行試點市場化債轉股，但就近期監管層透露的資訊可預期，鋼鐵、煤炭領域可能走在先行先試的前列。尚福林近日在中國銀行業協會第七屆會員大會二次會議講話時説，按照市場化、法治化原則，支援金融資産管理公司、地方資産管理公司對鋼鐵、煤炭等領域骨幹企業開展市場化債轉股。此前已有媒體報道，中鋼債轉股方案已上報國務院。

有券商人士認為，只要能充分發揮市場運作機制的作用，盤活不良資産，那麼，債權轉股權有可能會實現互利雙贏；反過來，如果在債權轉股權的過程中，存在過多行政干預因素，利用債權轉股權逃避債務，那麼，債權轉股權的實施有可能會産生連鎖反應。同時，債轉股政策的推出，將有助於緩解市場對銀行壞賬以及週期行業債務危機的擔憂，對A股構成宏觀層面的利好，銀行股、週期行業龍頭股、AMC概念股等將迎來主題投資機會。通過試點謹慎推進債轉股的話題討論已久，但此次指導意見的出臺，讓市場對債轉股的關注熱度一下子大幅躥升。市場化債轉股指導意見的落地開啟了新一輪債轉股試點，但從指導意見落地到試點啟動，還有很長的路要走。

解決眾多細節問題以及確立市場化方向，被認為是防止債轉股一哄而上的關鍵。指導意見也明確要求發改委、人民銀行、財政部、銀監會等相關部門和單位要指導銀行、實施機構和企業試點先行，有序開展市場化債轉股。

有銀行業人士表示，目前正在等待實施細則。一個傾向於一致的預期是，債轉股試點將審慎推進，初期債轉股規模不會太大，不會出現一哄而上的局面。更重要的是，在無先例可循的情況下，債轉股標的企業如何選，市場化轉股價格如何博弈，政策層面會如何支援，諸如此類的眾多技術問題仍待進一步解決。特別是債轉股標的企業如何選擇以及轉股價格如何制定等。

中國社科院金融研究所銀行研究室主任曾剛説，這些細節問題無法通過制定統一的規則去明確，只能通過試點去實踐、探索，真正形成市場化的操作手段，再反過來指導政策制定。

迥異於上世紀90年代末實施的政策性債轉股，此輪債轉股強調市場化運作，也即本輪債轉股在執行層面很多細節並無先例可循。比如，原先政策性債轉股標的企業、轉股的債權以及實施機構主要由政府主導確定，包括債轉股涉及的資金籌集也是由政府多渠道籌集，此次政府將不干預市場化債轉股的具體事務，包括不得確定具體轉股企業，不得強行要求銀行開展債轉股等。

不過在市場化債轉股指導意見落地之前，一些準備工作的推進或為其打下了基礎。比如銀監會今年年初推行的債委會制度，銀監會擬通過這一制度，促使銀行共同商量應對一家企業的發展、改革、重組，不要像過去那樣盲目地進入、盲目地退出。

但市場也有疑慮。根據指導意見，此輪債轉股將遵循法治化原則、按照市場化方式有序開展，但有資産管理機構人士認為，市場化債轉股確定的原則真正要做到有一定難度；未來債轉股實施中可能會承受來自地方政府的壓力。“救命稻草”並非“萬能藥”在當前的形勢下，本輪債轉股最大的亮點是對公開市場債券和銀行正常及關注類貸款轉股，並優先集中在骨幹國企和優良資質國企。本輪債轉股並非集中處置不良貸款和救助病危企業，因而推進的難度較低。同時債轉股對象並非不良資産，而是正常貸款中市場認為存在風險的部分，切除有毒資産將改善存量資産品質，債轉股的推進將有效修復銀行估值，改善市場對銀行股偏好。

同時，若後續針對過剩産能行業包括債轉股在內的債務重組政策超預期寬鬆，可能會帶動過剩産能行業信用債收益率的又一波下行。

武漢科技大學金融證券研究所所長董登新表示，對於公司債權人和公司本身而言，債轉股短期無疑是雙贏的，例如長航鳳凰成功保殼的同時債權人接近全身而退。但如果債轉股大量實施，很可能導致A股供應量增大，而債轉股實施後公司長期能否獲得良好發展，普通股民是否會成為買單者，都有待觀察。

雖然債轉股能夠成為很多企業的“救命稻草”，但必須清楚的是，不是所有企業都與長航鳳凰的情況相同，債轉股並不是所有債務違約企業的靈丹妙藥。

例如深陷逾50億元債券違約的東北特鋼，剛一提出債轉股就遭到債權人的強烈抵制，被投資人多次勒令不得進行債轉股，最終東北特鋼連發公告表示“不惡意逃廢債”“不單方面債轉股”。事實上，包括鞍鋼、首鋼等鋼鐵企業以及有色、汽車製造等行業的國有企業，都曾受到債轉股的支撐，但這並沒有改變這些行業本身的運作軌跡。

債轉股最適合的對像是雖然短暫虧損，但成長潛力大、綜合效益好、有望獲得廣闊發展前景的企業。但判斷哪些企業屬於有潛在價值、只是暫時遭遇市場困難的，需要考驗銀行或第三方機構的智慧。同時，即便將債轉股企業定義為有潛在價值、暫時遭遇市場困難的企業，並且把相關銀行債權定義為潛在不良債權而非現實不良債權，但相關企業的康復之路仍然高度不確定。不少企業陷入困境是宏觀經濟、行業境遇所導致，但改善公司治理則仍屬於微觀因素，債轉股之後企業管理層能否“自救”才是扭虧為盈的根本。

如果選擇錯誤，企業實施債轉股只能“續命”，難以“改命”。這一情況下，債轉股很容易被債務人當成免費的午餐，出現逆向選擇，産生獎懶罰勤的局面，甚至出現企業高負債、轉股、再借債、再轉股的迴圈。

中國政法大學教授李曙光認為，債轉股作為金融工具之一是可以用的，但一定要依照法律規定，用市場化的方式來做，要“一企一策”，不要把債轉股理解為處置“僵屍企業”唯一的方式或最主要的方式。