投行觀點：點心債市場的發展短期內可能還會繼續放緩

中金公司最新研報稱，在岸融資成本下降和人民幣貶值預期使得近期離岸人民幣債券市場發展受阻，近兩年離岸點心債發行量銳減。點心債市場的發展在短期內可能還會繼續放緩。

以下是中金公司宏觀團隊最新研報《點心債風光不再？》全文：

近兩年來，離岸人民幣債券（點心債）發行量銳減，從2014年高點2,542億元下降54.4%至2015的1,160億元，再到今年前10個月只有673億元。在中國債券市場開放步伐加大而人民幣貶值預期揮之不去的背景下，離岸人民幣債券市場將何去何從，發展前景如何？

監管放鬆為離岸人民幣債券市場的蓬勃發展創造了條件。2007年6月，中國政府允許境內金融機構在香港發行人民幣債券；後又分別於2008年12月和2012年5月將發行主體範圍擴大至在內地有較多業務的香港企業或金融機構以及境內非金融機構。2010年2月，香港金管局允許香港當地及海外企業在香港發行人民幣債券。監管放鬆催生並極大促進了離岸人民幣債券市場的發展。離岸人民幣債券發行規模從2007年的100億元增加了24倍多至2014年最高的2,542億元，上市地點從香港延伸到新加坡、台灣、盧森堡、倫敦等多個金融中心。發行主體日趨多元化，從最初的境內大型金融機構和財政部擴大到目前34個國家和地區的機構和企業，其中境外主體在所有發行支數（截至今年10月）中佔比達58.6%。發行主體行業分佈也趨於廣泛，其中房地産、交通運輸等企業佔比為23.3%，金融業佔72.2%，而政府部門僅為4.5%。

人民幣國際化和人民幣升值預期是此前點心債市場快速發展的重要推力。跨境貿易和投資的人民幣結算使得離岸人民幣資金池迅速擴大，對離岸人民幣債券的配置需求空前增加。人民幣升值預期更是一度強化了持有人民幣資産的動機。在中國資本賬戶尚未完全開放的情況下，離岸人民幣債券也是境外機構增加人民幣敞口的有效途徑。旺盛的需求降低了離岸人民幣債券的融資成本。對於境內企業來説，離岸人民幣債券的到期收益率遠低於境內貸款利率，而相對於外幣融資，其貨幣錯配風險更低，所以它們去海外發債積極性一度高漲。例如，2013-14年點心債發行的盛況很大程度上就是因為境內利率太高。

在岸融資成本下降和人民幣貶值預期使得近期離岸人民幣債券市場發展受阻。2014年11月以來，央行已六次降息，境內企業融資成本、尤其貸款利率已大幅下降。對境內發行主體而言，離岸人民幣債券的成本優勢明顯縮小。去年8月匯改以來，人民幣貶值預期揮之不去，離岸人民幣資金池出現了較為嚴重的萎縮。香港離岸人民幣存款已從2014年底的峰值1.0萬億元下降33.7%至今年9月底的6,655億元。市場對點心債的需求趨冷。此外，境內債券和外匯市場對境外投資者進一步開放，也分流走了點心債的一部分配置資金。因此，2015年點心債發行量較2014年大幅下降54.4%至1,160億元，而今年前10個月的發行量僅為673億元。

往前看，點心債市場的發展在短期內可能還會繼續放緩。一方面，境內融資成本（包括貸款利率）已經處於歷史低位，融資環境已經相對改善。而人民幣仍面臨一定的短期貶值壓力，離岸資金池萎縮的趨勢難以迅速逆轉，市場對點心債的配置需求或繼續減弱。另一方面，為推動人民幣入籃SDR而實現的中國銀行間市場開放，其影響將逐步顯現。尤其，考慮到在岸市場在市場深度、流動性和産品多元化等方面的優勢，它給點心債市場帶來的短期衝擊不容小覷。

來源：路透社 2016年10月14日